投资要点

事件：青岛啤酒3月27日晚间披露年报，公司年实现营业收入.77亿元，同比增长0.65%；净利润12.63亿元，同比增长21.04%。基本每股收益0.元。公司拟每股派发现金股利0.42元。

公司收入、利润略低于预期。公司全年共实现啤酒销量万千升，同比增长0.6%；实现营业收入人民币.77亿元，同比增长0.7%；实现归属于上市公司股东的净利润人民币12.63亿元，同比增长21.0%，总体略低于预期；单独四季度来看，收入28.9亿元，同比下滑5.8%；扣非后Q4利润亏损7.1亿元。分产品来看，青岛主品牌销量下滑1.1%至万千升，收入下滑0.9%至亿元，其中“奥古特、鸿运当头、经典、纯生啤酒”等高端产品共实现销量.5万千升，保持了在中高端产品市场的竞争优势；其他品牌销量增长2.2%至万千升，收入增长3%至.8亿元；对比年行业吨酒价格提升近3个百分点以及公司年的价格提升情况，年吨酒价格提升略低。分区域来看，山东当地销量万千升，占总销量的60.4%，同比略有增长，华北略有下滑，总体格局稳定。由于成本的上涨以及低端产品增速相对较快，导致毛利率小幅下滑。

年Q4销售费用率、管理费用率大幅提升。本年度部分区域市场费用投入，年销售费用同比减少4.32%；年Q4销售费的确认以及收入的下滑，导致费用率显得大幅提升；去年同期收购青岛啤酒（上海）投资有限公司股权，将原持有50%股权的公允价值大于账面价值的差额计入投资收益，导致投资收益同比减少61.59%；个别子公司计提的固定资产减值损失导致资产减值损失同比增加36.66%，进而影响净利润。

行业新一轮的成长周期已经开启。（1）供应已经在做减法。关厂已经展开，嘉士伯、百威已经走在前列，华润有望紧随。核心大企业由扩产能转变为优化产能，运营效率有待提升。嘉士伯年在中国关闭17家工厂，16年底仅剩15家酒厂分布于重庆、四川、湖南（重庆8家、四川4家、湖南3家），关厂减产工作基本完成；百威在-年中国关停了八家（大连、长沙、松江、三明、舟山、沈阳、亚洲啤酒（新乡）、洛阳等），目前百威在中国工厂近40家，未来2年百威的工厂有望控制在30家以内；华润啤酒也在15年关停3家，16年关停2家，17年预计关停3家，18年预计要将四川的5家工厂（成都、遂宁、达州、内江、西昌）合并。这与年之前行业规模性的收购完全不一样。（2）价格在做加法。一方面是产品结构的走高，年行业总体吨酒价格提升近3%，其中百威在中国的吨酒价格提升6.5%，升级明显；另外一方面是产品提价。年12月份至今，燕京、青岛、华润、百威、重庆啤酒均有不同的提价动作。（3）龙头企业转向要利润，竞争格局有望向好。年之前，华润侧重于要市场份额，年之后的十年，华润侧重于做品牌重塑，降低低端产品的投放，吨酒价格有望提升，百威在国内也侧重于要利润。行业龙头转为要利润，行业竞争格局有望趋缓。

复兴入股青啤，公司内部改善值得期待。年12月20日，青岛啤酒公告朝日集团拟将其持有的青岛啤酒19.99%的股权转让给复兴国际旗下五家实体，转让完成后，朝日集团不再持有青啤股份。对青啤而言，复兴以财务投资者角色入主，核心诉求为追求利润，内部机制改革有望推进。

投资建议：我们预计-19年公司收入分别为.8、.5亿元，同比增长6.88%、6.65%；实现净利润分别为17.8/23.4亿元，同比增长41.1%、31.6%，对应EPS分别为1.32、1.74元。考虑到行业升级明显，公司在山东等身份拥有较好的定价权，山东省的改革以及复兴的入主后续动作值得期待，公司的吨酒价格高于华润雪花但是吨酒市值低于华润啤酒，维持“买入”评级。

风险提示：因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动